2017 : un coup d’œil dans le rétro

Indices : performance en % depuis le 31.12.2016 (devises locales) 

Source : Bloomberg au 20.12.2017

L’année 2017 tire à sa fin. C’est donc l’heure de l’évaluation annuelle des performances des marchés financiers. 

Commençons par une évidence : 

Ce fut un bon cru, avec de bonnes performances, où la hiérarchie des risques a été respectée : les actions ont battu les obligations d’entreprise, lesquelles ont affiché un rendement supérieur à celle des emprunts d’état. 

Comme le montre le graphique ci-dessus, le podium de tête est occupé dans l’ordre par :

  • le MSCI EM (+31 % en 2017, actions marchés émergents)
  • le Nasdaq (+29 %)
  • le CSI 300 (+22 %, actions chinoises).Ces trois indices ne sont pas en tête du classement tout à fait par hasard. Compte tenu de la taille croissante de l’économie chinoise, le MSCI EM se sinise à grande vitesse : six des dix plus fortes capitalisations du MSCI EM sont chinoises. 

Au sein de ces six entreprises, on retrouve 3 géants de la technologie :

  • Tencent (108 % en 2017, services internet)
  • Alibaba (+95 %, l’Amazon chinois)
  • Baidu (+41 %, le Google chinois).

De facto, le MSCI EM est aussi largement un indice technologie : en plus des entreprises chinoises précitées, on retrouve deux autres géants de la technologie dans le top 5 de l’indice : Samsung Electronics (+59 %) et Taiwan Semi-conductors (+39 %).

Il faut se rendre à l’évidence : investir dans les marchés émergents n’est pas seulement un pari macro-économique, mais aussi – et surtout ? – un pari sur le secteur technologique. Ce pari a formidablement bien marché cette année en Asie, mais aussi de l’autre côté du pacifique aux États-Unis.

C’est ainsi que  le Nasdaq se retrouve dans le trio de tête des meilleures performances de l’année. Nous sommes entrés de plain-pied dans l’ère de la finance mondialisée,  où les thématiques sont transfrontalières.

La technologie explique également la bonne performance du S&P 500. 

Rappelons que Apple (+54 % en 2017), Amazon (+59 %), Microsoft (+41 %) et Facebook (+56 %) constituent les 4 plus grosses capitalisations boursières du S&P 500. Il manque dans ce peloton de tête Alphabet, la maison mère de Google. Mais cela s’explique simplement car Alphabet est côté en deux parties :  Alphabet A et Alphabet C ; la réunion des deux entités placerait la société en tête des capitalisations boursières. Sans les valeurs technologiques, la performance du S&P 500 aurait été nettement moins reluisante, comme en témoigne la sous-performance de General Electric, -44 % sur l’année, valeur emblématique s’il en est.

Que dire du secteur technologique pour 2018 ? 

Les valorisations sont certes tendues, mais pas extravagantes. Et surtout en face, il y a de la croissance et des cash-flows, ce qui marque une nette différence avec la bulle des années 2000. Ainsi Alphabet se paye 26 fois les résultats 2018. Ouch ! Ce n’est pas rien. Mais le consensus Factset table sur une croissance des bénéfices par action de :

  • 28 % en 2018
  • 18 % en 2019.

Ce n’est pas rien non plus. Et surtout, le rendement du Free Cash Flow (FCF yield = FCF par action / prix de l’action) est de 5 % sur 2019. A titre de comparaison, le FCF Yield de l’Oréal et de LVMH est de 4 %. Sur cette base, on ne peut pas dire qu’Alphabet soit vraiment plus cher que ces deux valeurs phares du CAC 40.

A nos yeux, l’obstacle auquel pourrait se heurter le secteur de la technologie est davantage d’ordre réglementaire ou juridique que financier.

  • De plus en plus de personnes estiment que les géants de la technologie sont dans une situation monopolistique, génératrice de surprofits, qui en outre ne sont peu ou pas taxés.  Les Facebook, Google et autres Amazon, ne sont pas à l’abri d’une action politique qui mettrait à mal leur rentabilité. Cette remarque s’applique aussi aux géants de l’internet chinois, qui évoluent, faut-il le rappeler, dans un univers nominalement communiste, où la loi n’offre pas la même protection que dans les pays occidentaux.
  • A quasi égalité avec le S&P se trouve le Nikkei (+19,6 %). Est-ce le énième faux départ de la bourse japonaise ou l’amorce d’un véritable changement ? Nous penchons (avec prudence) pour cette dernière hypothèse. L’économie japonaise a indubitablement surpris de manière positive. On commence à voir un début de hausse des salaires et des entreprises qui se soucient d’augmenter leur rentabilité.

 

Un mot sur le CAC 40, l’Or et l’Eurostoxx 50.

Sur notre graphique, ces trois actifs ont une performance similaire de l’ordre de 10 %. Mais la performance de l’or est en dollar US tandis que celle des indices européens est en euros. Or le dollar s’est déprécié de 11 % face à l’euro. Donc la performance de l’or, en euros, est négative sur l’année. 

Si on prend en compte l’effet devise, les indices européens se comparent honorablement face à leurs collègues de l’autre côté de l’Atlantique, puisqu’il faut retrancher 10 points de performance au Nasdaq et au S&P 500.

Notons cependant que le marché européen, qui avait très bien performé au premier semestre, a eu du mal à trouver un nouveau souffle après l’élection présidentielle française.
A contrario, le marché US finit l’année en trombe, porté par le plan de baisse d’impôts de Trump. Gardons-nous cependant d’extrapoler la tendance récente. Le plan Trump porte en lui les germes de problèmes futurs, qu’il s’agisse de l’efficacité économique de ces mesures, de leur soutenabilité budgétaire ou de leur impact social.

Si le S&P est en partie lié avec les valeurs technologiques, la destinée du CAC 40 et de l’indice ES-50 dépend beaucoup des banques.

  • Le secteur bancaire de la zone Euro a gagné 20 % entre le 1er janvier …
  • … et la victoire de Macron à l’élection présidentielle.

Depuis, il ne fait plus rien, victime des interrogations sur de nouvelles mesures réglementaires et des résultats en demi-teinte. Ce n’est pas donc un hasard si le CAC 40 vasouille depuis près de six mois. Sans le moteur des banques, les indices européens patinent.

Les petites capitalisations ont été les champions des marchés européens de 2017.

L’indice CAC Small Cap s’est adjugé près de 20 %. C’est magnifique. Cette performance se renouvellera-t-elle ?

Des gérants pointent du doigt certaines petites valeurs, dont la valorisation approche celle de grandes valeurs du même secteur. Or, les petites valeurs sont par nature plus risquées que les grandes valeurs, ne serait-ce que pour des questions de liquidité. Il est donc normal qu’il y ait une prime de risque sur ces valeurs.

Cette prime de risque n’a pas disparu, mais elle s’est réduite par rapport à 2016.

Terminons par le marché obligataire, qui détient à nos yeux, les clés de 2018.

Les performances de marché du crédit sont assez médiocres :

  • 1 % pour le souverain européen ;
  • 2 % pour le souverain américain.

Le marché des obligations d’entreprise à haut-rendement (HY) fait un peu mieux :

  • 6 % sur la partie européenne
  • 7 % pour la partie américaine.


Disons-le tout net : cela ne sera pas mieux en 2018
.

Sera-ce pire ? C’est toute la question.

Si les taux montent fortement, la performance des obligations sera négative, et celle des marchés actions pourrait s’en ressentir. Il est évident que la valorisation d’une valeur de croissance comme Alphabet n’est pas la même avec des taux à 2,5 %, comme aujourd’hui, qu’avec des taux à 4 %.

Une forte hausse des taux n’est pas notre scénario de référence pour l’année prochaine, mais c’est à coup sûr un scénario alternatif avec une probabilité d’occurrence loin d’être nulle.

Hugues de Montvalon
Responsable de la Recherche
ODDO BHF Banque Privée
Rédigé le 22 décembre 2017

Les avis et opinions que ODDO BHF Banque Privée est susceptible d’émettre notamment sur les marchés et/ou les instruments financiers ne peuvent engager sa responsabilité. Ces informations sont données à titre purement indicatif et ne sauraient, en aucun cas, constituer une incitation à investir ou à conclure tel ou tel type de transaction.

 

ODDO BHF Banque Privée

  • Hugues de Montvallon, auteur de cet article, appartient à l’équipe d’experts des marchés financiers de ODDO BHF Banque Privée.
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